1.1 研究背景與意義

1.1.1 研究背景

實(shí)體經(jīng)濟(jì)在改革開(kāi)放近40年來(lái)實(shí)現(xiàn)了迅速的發(fā)展，其中民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展最快，民營(yíng)企業(yè)已經(jīng)逐漸成為推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要力量和增長(zhǎng)點(diǎn)。根據(jù)中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒數(shù)據(jù)，截至2015年年底，中國(guó)企業(yè)單位數(shù)12 593 254個(gè)，其中民營(yíng)企業(yè)單位共12 048 792個(gè)，占比達(dá)95.68%。據(jù)發(fā)改委官方網(wǎng)站披露，非公經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造了80%左右的就業(yè)、60%左右的GDP和50%以上的稅收，然而，與民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的重要性形成反差的是諸多的瓶頸和困境正在嚴(yán)重制約著中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的進(jìn)一步成長(zhǎng)，民營(yíng)企業(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題仍然沒(méi)有突破。以信貸 資源為例，2016年12月末，中國(guó)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)向民營(yíng)中小企業(yè)的貸款總額僅占全部企業(yè)貸款總額的32.1%①，這與民營(yíng)企業(yè)的巨大經(jīng)濟(jì)體量形成強(qiáng)烈反差，根據(jù)世界銀行投資環(huán)境部數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)75%的民營(yíng)企業(yè)認(rèn)為融資約束是企業(yè)發(fā)展的主要障礙（Claessens和Tzioumis，2006）。民營(yíng)企業(yè)的融資約束問(wèn)題給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展帶來(lái)了諸多弊端，早有學(xué)者指出，融資約束的存在使企業(yè)初始投資背離最優(yōu)投資水平（Myers和Majluf，1984 ），此外，融資約束對(duì)民營(yíng)企業(yè)的出口也造成不利沖擊（孫靈燕和李榮林，2012），進(jìn)一步削弱了公司的整體業(yè)績(jī)和經(jīng)濟(jì)實(shí)力（李科和徐龍炳，2011）。因此在中國(guó)這樣融資方式單一、融資成本過(guò)高、融資渠道不暢的大環(huán)境下研究什么樣的機(jī)制能夠有效緩解企業(yè)融資約束的問(wèn)題就顯得意義重大。經(jīng)濟(jì)學(xué)家North（1990）論述，制度由正式制度、非正式制度和制度實(shí)施三部分構(gòu)成，其中非正式制度比正式制度的范圍更廣，是人們?cè)诮煌袩o(wú)意識(shí)形成，內(nèi)嵌于地域文化等因素，且具有持久生命力的制度。社會(huì)資本作為一種典型的非正式規(guī)則，在中國(guó)正式制度建設(shè)不完備、信息不對(duì)稱的現(xiàn)階段，對(duì)企業(yè)融資約束問(wèn)題的解決提供了非常有用的思路。

........

 

1.2 研究?jī)?nèi)容與方法

本文擬解決的問(wèn)題在于：（1）企業(yè)社會(huì)資本能否緩解民營(yíng)企業(yè)的融資約束；（2）在不同商業(yè)信用環(huán)境下，企業(yè)社會(huì)資本對(duì)民營(yíng)企業(yè)融資約束影響的狀況是否發(fā)生改變？基于以上要解決的問(wèn)題本文的研究?jī)?nèi)容共分為6章節(jié)，每章節(jié)的脈絡(luò)和內(nèi)容是：第1章引言，主要是對(duì)本研究的總體情況進(jìn)行論述，闡述本文的研究背景，即民營(yíng)企業(yè)是中國(guó)非常重要的經(jīng)濟(jì)體，但是融資約束的瓶頸仍然沒(méi)有突破，本文從社會(huì)資本嵌入研究對(duì)民營(yíng)企業(yè)融資約束的緩解作用，并將觸角延伸到商業(yè)信用環(huán)境對(duì)社會(huì)資本與融資約束關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，接著闡述本文的研究意義和內(nèi)容方法。這部分對(duì)本研究的總體情況進(jìn)行梳理，既有利于對(duì)研究整體脈絡(luò)的把握，也讓讀者更容易了解整篇研究的內(nèi)在邏輯。第2章文獻(xiàn)綜述，本部分是對(duì)本文的國(guó)內(nèi)外融資約束理論和社會(huì)資本理論進(jìn)行回顧，并進(jìn)一步探討企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的影響和不同商業(yè)信用環(huán)境下，企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的影響差異。融資約束理論主要對(duì)融資約束的定義，融資約束的成因，融資約束的測(cè)量，和融資約束的緩解方法進(jìn)行論述。企業(yè)社會(huì)資本理論，首先是對(duì)傳統(tǒng)個(gè)人層面的社會(huì)資本理論進(jìn)行梳理，接著給出企業(yè)社會(huì)資本的定義，論述企業(yè)社會(huì)資本的作用，結(jié)合文獻(xiàn)論述如何對(duì)企業(yè)社會(huì)資本進(jìn)行有效測(cè)量。通過(guò)對(duì)融資約束理論和企業(yè)社會(huì)資本理論文獻(xiàn)梳理，進(jìn)一步綜述企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的影響。第3章研究設(shè)計(jì)，本部分是進(jìn)行研究的設(shè)計(jì)、提出本文的假設(shè)。通過(guò)對(duì)企業(yè)社會(huì)資本與融資約束的緩解作用進(jìn)行分析，提出假設(shè)1是企業(yè)社會(huì)資本有助于緩解融資約束，假設(shè)1分為兩個(gè)子假設(shè)，分別是政府社會(huì)資本有助于緩解融資約束、金融社會(huì)資本有助于緩解融資約束。假設(shè)1分為兩個(gè)子假設(shè)是因?yàn)檎P(guān)系網(wǎng)絡(luò)和金融關(guān)系網(wǎng)絡(luò)是企業(yè)社會(huì)資本中與企業(yè)融資問(wèn)題關(guān)系最為密切的兩個(gè)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。第二個(gè)假設(shè)是在第一個(gè)假設(shè)的基礎(chǔ)上，加入地區(qū)信用環(huán)境作為調(diào)節(jié)變量，假設(shè)在不同地區(qū)信用環(huán)境下，企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的緩解作用不同。第4章變量定義與模型設(shè)定，主要包括對(duì)變量的詳細(xì)定義和對(duì)研究設(shè)計(jì)假設(shè)中模型的設(shè)定。第5章實(shí)證檢驗(yàn)，本文選用2013-2015年三年A股上市民營(yíng)企業(yè)為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，選擇企業(yè)政府關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和金融關(guān)系網(wǎng)絡(luò)這兩個(gè)對(duì)企業(yè)融資最為相關(guān)的企業(yè)社會(huì)資本分別與融資約束模型進(jìn)行回歸，驗(yàn)證假設(shè)1； 加入商業(yè)信用環(huán)境對(duì)樣本進(jìn)行分組，將企業(yè)社會(huì)資本與融資約束的回歸分別在商業(yè)信用環(huán)境低和商業(yè)信用環(huán)境高的樣本中進(jìn)行，驗(yàn)證假設(shè)2。第6章研究結(jié)論，得出本文研究結(jié)論，對(duì)本文進(jìn)行總結(jié)，并探討其研究啟示和研究的局限。

..........

 

第 2 章 文獻(xiàn)綜述

 

2.1 融資約束文獻(xiàn)綜述

融資約束理論認(rèn)為當(dāng)企業(yè)的內(nèi)部資金不足，外部資金成本過(guò)高時(shí)，企業(yè)因?yàn)榈貌坏匠渥愕馁Y金支持而無(wú)法做出最優(yōu)的投資決策。事實(shí)上在最早的MM理論中，在一個(gè)完備的市場(chǎng)里，企業(yè)的投資決策和企業(yè)融資是不相關(guān)的，它更多的取決于公司的財(cái)務(wù)狀況，但是完全完備的資本市場(chǎng)并不存在，Myers和Majluf（1984）提出，在一個(gè)不完備的市場(chǎng)中，融資約束程度的大小，即內(nèi)部和外部融資成本的差異和信息不對(duì)稱的程度是呈正相關(guān)的，即使企業(yè)有籌資意愿，但是現(xiàn)有的金融市場(chǎng)并不一定能夠提供滿足企業(yè)需求的資金，或者外部籌資的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于企業(yè)內(nèi)部的籌資成本，企業(yè)因無(wú)法及時(shí)獲得足夠資金而沒(méi)能對(duì)好的項(xiàng)目進(jìn)行投資。融資約束的概念區(qū)別于財(cái)務(wù)困境，財(cái)務(wù)困境更多的是指企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中資金需求得不到滿足，而融資約束是強(qiáng)調(diào)投資和收益的匹配程度會(huì)隨著資金的情況而改變。在現(xiàn)實(shí)中，企業(yè)往往面臨融資約束，即企業(yè)面對(duì)投資機(jī)會(huì)有借款的意愿卻因?yàn)闊o(wú)法籌集到資金而面臨發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)，融資約束限制了企業(yè)的投資活動(dòng)，企業(yè)承擔(dān)著非常大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

........

 

2.2 社會(huì)資本文獻(xiàn)綜述

社會(huì)資本是源于社會(huì)學(xué)的概念，在傳統(tǒng)社會(huì)學(xué)中關(guān)注的是個(gè)人的社會(huì)資本，而管理學(xué)領(lǐng)域則將社會(huì)資本這一概念應(yīng)用于組織間的研究，本文中的社會(huì)資本是在管理學(xué)的領(lǐng)域中研究企業(yè)的社會(huì)資本，本部分我們首先梳理個(gè)人層面的社會(huì)資本理論，從社會(huì)資本理論的演變中對(duì)社會(huì)資本有更深入的理解，然后定義企業(yè)社會(huì)資本是一個(gè)怎樣的概念，論述企業(yè)社會(huì)資本的重要作用，最后綜述學(xué)者們?nèi)绾螌?duì)企業(yè)社會(huì)資本進(jìn)行測(cè)量，通過(guò)對(duì)企業(yè)社會(huì)資本文獻(xiàn)的梳理發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的影響情況，并確定企業(yè)社會(huì)資本的衡量方法。社會(huì)資本理論起源于社會(huì)學(xué)領(lǐng)域，后來(lái)逐漸向經(jīng)濟(jì)學(xué)、管理學(xué)、政治學(xué)等領(lǐng)域全面展開(kāi)，本部分主要是對(duì)企業(yè)社會(huì)資本理論發(fā)展歷程有重要影響的三位學(xué)者的理論的梳理，首先是最早系統(tǒng)論述社會(huì)資本的布爾迪厄（Bourdieu）、接著是社會(huì)資本開(kāi)始有重大突破的格蘭諾維特（Granovetter）理論，即從社會(huì)網(wǎng)絡(luò)開(kāi)始著手討論社會(huì)資本、還有林南也是對(duì)本文所探討的基于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的社會(huì)資本理論產(chǎn)生了重要而深遠(yuǎn)影響的奠基人。法國(guó)著名社會(huì)學(xué)家布爾迪厄Bourdieu是較早對(duì)社會(huì)資本理論進(jìn)行論述的學(xué)者，其中被廣泛應(yīng)用的觀點(diǎn)在于Bourdieu（1986）把社會(huì)資本定義為社會(huì)網(wǎng)絡(luò)成員或群體擁有的實(shí)際的或潛在的資源的總和，社會(huì)資本取決于個(gè)人聯(lián)系的規(guī)模和這些聯(lián)系中所蘊(yùn)含的資本的量，其具有自我增值能力的屬性，能夠在重復(fù)的交易中維持和強(qiáng)化社會(huì)資本的功用。格蘭諾維特（Granovetter）提出了社會(huì)網(wǎng)絡(luò)與社會(huì)資本理論，著名的理論是弱關(guān)系和嵌入理論。1973年，Granovetter在社會(huì)關(guān)系研究方面提出了“弱關(guān)系”理論，格蘭諾維特研究發(fā)現(xiàn)，弱關(guān)系由于具有較強(qiáng)的異質(zhì)性，掌握更多的有效信息，其蘊(yùn)含的社會(huì)資本帶來(lái)的好處更多。Granovetter（1985）又提出了“嵌入性”概念，他認(rèn)為應(yīng)該從具體的社會(huì)關(guān)系入手解釋人們的經(jīng)濟(jì)行為，行動(dòng)者的經(jīng)濟(jì)行動(dòng)是受社會(huì)結(jié)構(gòu)定位的，個(gè)體行動(dòng)嵌入于個(gè)人關(guān)系網(wǎng)絡(luò)之中。Granovetter把嵌入性分為關(guān)系型嵌入和結(jié)構(gòu)型嵌入兩種，正是這兩種嵌入性，使得經(jīng)濟(jì)行動(dòng)者之間產(chǎn)生了信任與互動(dòng)，減少了信息不對(duì)稱，使交易更加順利的進(jìn)行（Granovetter，1992）。“嵌入性”理論的提出使人們注意到了對(duì)經(jīng)濟(jì)行為和社會(huì)行為的認(rèn)識(shí)需要考慮到社會(huì)關(guān)系層面，這使得審視經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象背后的形成機(jī)理跳出了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的框架（游家興和劉淳，2011）

..........

 

第 3 章 研究設(shè)計(jì)......17

3.1 企業(yè)社會(huì)資本緩解民營(yíng)企業(yè)融資約束......17

3.2 不同信用環(huán)境下，社會(huì)資本對(duì)融資約束緩解作用不同......18

第 4 章 變量定義與模型設(shè)定.......20

4.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源......20

4.2 模型構(gòu)建與變量解釋......20

第 5 章 實(shí)證分析......26

5.1 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析.....26

5.1.1 描述性統(tǒng)計(jì)...........26

5.1.2 相關(guān)性分析...........26

5.2 回歸分析.....27

5.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)........30

 

第 5 章 實(shí)證分析

 

5.1 描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

5.1.1 描述性統(tǒng)計(jì)

表 5-1 為全樣本各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)民營(yíng)上市企業(yè)的現(xiàn)金持有量變動(dòng)占年初總資產(chǎn)的比重（ Cash）的平均值為-0.006，極小值為-0.739，極大值為 1.140，說(shuō)明民營(yíng)上市企業(yè)的現(xiàn)有持有量占年初總資產(chǎn)的比重差別較大；投資機(jī)會(huì)占總資產(chǎn)的均值為 2.74，說(shuō)明我國(guó)上市公司總體情況良好，具有良好的成長(zhǎng)性；金融背景的均值為 64.6%，說(shuō)明樣本企業(yè)董監(jiān)高存在金融背景的比例為64.6%。通過(guò) Pearson 相關(guān)性檢驗(yàn)可以分析兩個(gè)變量之間的相關(guān)度。表 5-2 顯示了民營(yíng)上市企業(yè)樣本中，各個(gè)變量之間的 Pearson 相關(guān)系數(shù)和顯著程度?，F(xiàn)金持有量 Cash 與 CF 顯著正相關(guān)，Pearson 相關(guān)系數(shù)為 0.198，顯著性水平為 1%，初步表明我國(guó)民營(yíng)上市公司整體現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感度系數(shù)為正。成長(zhǎng)能力托賓 Q 與現(xiàn)金持有變動(dòng) Cash 呈顯著正相關(guān)，說(shuō)明有更多投資機(jī)會(huì)的公司會(huì)儲(chǔ)備越多的現(xiàn)金以備投資需要。企業(yè)規(guī)模 Size 與現(xiàn)金持有量呈顯著正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明企業(yè)規(guī)模越大，企業(yè)需要留存更多資金在公司以備需要，非現(xiàn)金凈營(yíng)運(yùn)資本 NWC 和資本支出Expen的變動(dòng)與 Cash之間的系數(shù)顯著為負(fù)，與現(xiàn)金持有行為具有替代關(guān)系，短期債務(wù)變動(dòng) SD 與 Cash 之間的系數(shù)并不顯著，兩者的關(guān)系還需根據(jù)回歸結(jié)果進(jìn)一步分析。

........

 

結(jié)論

 

本文在對(duì)企業(yè)社會(huì)資本和融資約束理論梳理的基礎(chǔ)上，分析了企業(yè)社會(huì)資本對(duì)民營(yíng)企業(yè)融資約束的影響，和不同商業(yè)信用環(huán)境下，企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的不同影響作用。通過(guò) 2013-2015 年的民營(yíng)上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證研究，得出以下結(jié)論：

（1）民營(yíng)企業(yè)現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性模型顯著為正，即存在融資約束的企業(yè)，由于外部融資成本遠(yuǎn)高于內(nèi)部融資成本，企業(yè)出于預(yù)防性動(dòng)機(jī)為以后遇到的NPV 為正的投資項(xiàng)目預(yù)留資金，使現(xiàn)金持有量變化與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量顯著正相關(guān)，即民營(yíng)企業(yè)普遍存在融資約束問(wèn)題。

（2） 對(duì)于面臨融資約束的民營(yíng)企業(yè)，本文將企業(yè)社會(huì)資本的兩個(gè)重要關(guān)系網(wǎng)絡(luò)：政府關(guān)聯(lián)和金融關(guān)聯(lián)分別與現(xiàn)金流的交互項(xiàng)加入現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性模型中，實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)在總樣本中，政府關(guān)聯(lián)沒(méi)有對(duì)融資約束起到緩解作用，金融關(guān)聯(lián)顯著的緩解了融資約束。

（3）在不同的商業(yè)信用環(huán)境中，企業(yè)社會(huì)資本對(duì)融資約束的緩解作用不同。在信用環(huán)境低的地區(qū)，企業(yè)的金融關(guān)聯(lián)顯著緩解了融資約束，而在信用環(huán)境高的地區(qū)，企業(yè)的金融關(guān)聯(lián)對(duì)融資約束無(wú)緩解作用；企業(yè)的政府關(guān)聯(lián)無(wú)論在商業(yè)環(huán)境低或者高的地方都沒(méi)有發(fā)現(xiàn)對(duì)融資約束的緩解作用，但是值得注意的是，當(dāng)將樣本按照王小魯?shù)氖袌?chǎng)化程度進(jìn)行分組后，發(fā)現(xiàn)政府關(guān)聯(lián)在市場(chǎng)化程度低的地區(qū)顯著緩解了融資約束。

..........

參考文獻(xiàn)（略）