創(chuàng)業(yè)板上市公司大股東股權(quán)質(zhì)押對(duì)盈余質(zhì)量影響研究
時(shí)間：2020-11-26 來(lái)源：51mbalunwen作者：vicky
本文以創(chuàng)業(yè)板上市公司近五年披露的數(shù)據(jù)作為研究樣本，通過(guò)構(gòu)建多元回歸模型來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)大股東個(gè)人股權(quán)質(zhì)押融資行為對(duì)盈余質(zhì)量的影響，之后通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)來(lái)增強(qiáng)本文實(shí)證結(jié)果的可靠性。
3 創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)質(zhì)押及盈余質(zhì)量現(xiàn)狀分析 .............................. 18
3.1 創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)狀 ...................................... 18
3.1.1 股權(quán)質(zhì)押規(guī)模 ............................................. 18
3.1.2 股權(quán)質(zhì)押次數(shù) ...................................... 18
4 研究設(shè)計(jì) ................................................... 22
4.1 研究假設(shè) ......................................... 22
4.2 變量設(shè)計(jì) ................................ 23
5 實(shí)證研究 ..................................... 26
5.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源 .................................. 26
5.2 描述性統(tǒng)計(jì)分析 ....................................... 26
6 對(duì)策建議
6.1 對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的建議
（1）加強(qiáng)監(jiān)管
建立健全制度，有效約束大股東股權(quán)質(zhì)押的比例和范圍，提高盈余質(zhì)量，保障公司健康發(fā)展。
（2）構(gòu)建多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)體系
股權(quán)制衡度在一定程度能夠減少盈余管理行為，從而提高盈余質(zhì)量。因此，上市公司應(yīng)該采用引入其他股東等方式對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行改造，使其趨向與多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)?？梢赃M(jìn)一步的防治由于大股東股權(quán)集中。同樣大股東會(huì)面臨這被監(jiān)督得壓力，減少對(duì)盈余管理得行為，使得公司可以長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
（3）強(qiáng)化債權(quán)人監(jiān)督
對(duì)于企業(yè)來(lái)講，債權(quán)人都與企業(yè)的利益緊密聯(lián)系，不論是大股東股權(quán)質(zhì)押行為或盈余管理行為，債權(quán)人都應(yīng)立足于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和自身的債權(quán)安全，實(shí)施全面有效的監(jiān)督；此外，注冊(cè)會(huì)計(jì)師的行為應(yīng)當(dāng)符合相關(guān)的法律規(guī)定，保持良好的職業(yè)操守，認(rèn)真對(duì)待財(cái)務(wù)報(bào)告審計(jì)，對(duì)于大股東股權(quán)質(zhì)押以及其他重要事務(wù)保持高度關(guān)注。若有必要，還應(yīng)增設(shè)實(shí)際的規(guī)范程序，以鑒別和防范企業(yè)盈余管理行為。
（4）健全獨(dú)立董事議事機(jī)制
在制約大股東的股權(quán)質(zhì)押和過(guò)度盈余管理行為方面，獨(dú)立董事對(duì)各項(xiàng)事務(wù)的自主判斷，具有重要的作用。然而，在各種實(shí)際案例中，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司由于多方面的原因，沒(méi)有設(shè)立獨(dú)立董事制度，議事機(jī)制也不夠成熟，甚至等同于沒(méi)有，因而并未有實(shí)際上的作用。正因如此，按照公司法規(guī)以及相關(guān)法律規(guī)定，健全獨(dú)立董事制度，給獨(dú)立董事以合適的空間與法律環(huán)境去進(jìn)行自主判斷與決斷，是非常重要的。
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1 緒論
1.1 研究背景及意義
1.1.1 研究背景
股權(quán)質(zhì)押是近三十年逐漸發(fā)展的一種融資方式。早在 1995 年，我國(guó)就通過(guò)法律將擔(dān)保質(zhì)押制度確立下來(lái)。2007 年出臺(tái)的《物權(quán)法》也再次提及股權(quán)質(zhì)押制度。股權(quán)質(zhì)押與其他貸款融資相比有眾多優(yōu)點(diǎn)，一是對(duì)大股東的表決權(quán)毫無(wú)影響，二是不需要繁瑣的審批流程同時(shí)公司還可以正常經(jīng)營(yíng)。謝德仁（2016）[1]認(rèn)為對(duì)于大股東來(lái)說(shuō)，股權(quán)質(zhì)押是一種相當(dāng)簡(jiǎn)便快捷的融資渠道。據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2014-2018 年，在創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的公司從 141 家增長(zhǎng)到了 427 家，增長(zhǎng)了 202.8％。2018 年，創(chuàng)業(yè)板上市公司總共質(zhì)押股數(shù)更是達(dá)到了 190.1 億股。大股東股權(quán)質(zhì)押在質(zhì)押公司中占據(jù)了大多數(shù)。顯而易見(jiàn)，大股東是股權(quán)質(zhì)押的主體。
股權(quán)質(zhì)押的融資方式不同于其他的融資，在其價(jià)值確定中會(huì)有嚴(yán)格要求。質(zhì)押品品質(zhì)會(huì)成為質(zhì)權(quán)人在選擇時(shí)比較關(guān)注的地方。股權(quán)質(zhì)押后，合同中會(huì)有平倉(cāng)線(xiàn)，如果股權(quán)跌價(jià)，將會(huì)面臨著被平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，大股東股權(quán)質(zhì)押，會(huì)引起外界監(jiān)督環(huán)境的變化，如果未按時(shí)還款，大股東所在公司質(zhì)押的股票將會(huì)被凍結(jié)。據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2018年就有 184 家創(chuàng)業(yè)板上市公司的股權(quán)被凍結(jié)，總凍結(jié)次數(shù)達(dá)到 654 次。創(chuàng)業(yè)板上市公司面臨資金短缺問(wèn)題時(shí)，大股東會(huì)選擇股權(quán)質(zhì)押來(lái)緩解公司困境，幫助其渡過(guò)難關(guān)，然而追加保證金就企業(yè)當(dāng)前狀況又是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)。大股東股權(quán)質(zhì)押后，為避免股價(jià)下跌導(dǎo)致的追加保證金以及控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，大股東有較大壓力和動(dòng)力去維持股權(quán)價(jià)值，并且勢(shì)必引起外界監(jiān)管部門(mén)嚴(yán)格監(jiān)督。已有學(xué)者研究表明外部監(jiān)管環(huán)境變化，會(huì)引起公司盈余質(zhì)量的改變。因此，本文立足于外部監(jiān)管環(huán)境，探討大股東股權(quán)質(zhì)押對(duì)盈余質(zhì)量的影響。
............................
1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀
1.2.1 國(guó)外研究現(xiàn)狀
（1）關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的研究
①股權(quán)質(zhì)押動(dòng)機(jī)
La Porta（1999）[2]研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)大股東的控股權(quán)較高時(shí)，大股東的控制權(quán)被分離出去后，通過(guò)控制權(quán)獲得的現(xiàn)金流權(quán)收益減少，其侵占其他股東的股權(quán)動(dòng)機(jī)將會(huì)增加。
Claessens（2002）[3]通過(guò)對(duì)東亞國(guó)家和地區(qū)的上市家族企業(yè)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)法律意識(shí)淡薄的地區(qū)，其大股東股權(quán)質(zhì)押會(huì)加劇掠奪對(duì)中小股東權(quán)利的動(dòng)機(jī)。并且在亞洲金融危機(jī)期間，大控股控股股權(quán)質(zhì)押占比越高，大股股東掠奪中小股東的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。
Joh（2003）[4]研究發(fā)現(xiàn)大股東有著強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)通過(guò)股權(quán)質(zhì)押等融資方式將資源從他們具有低現(xiàn)金流權(quán)的公司轉(zhuǎn)移到他們具有高現(xiàn)金流權(quán)的公司，以實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的“掏空”。
Kao 等（2004）[5]研究發(fā)現(xiàn)了股權(quán)質(zhì)押的真正目的不是為了滿(mǎn)足公司需求，而主要是解決自己資金短缺的問(wèn)題。 ②股權(quán)質(zhì)押經(jīng)濟(jì)后果 Wolfenzon（1999）[6]認(rèn)為大股東股權(quán)質(zhì)押后，會(huì)增強(qiáng)對(duì)對(duì)中小股東的利益侵害。
Claessens 等（2000）[7]通過(guò)對(duì)上市公司的研究，發(fā)現(xiàn)大股東股權(quán)質(zhì)押后，由于現(xiàn)金流權(quán)減弱，控制權(quán)增強(qiáng)，代理問(wèn)題加劇。 Yeh 等（2003）[8]認(rèn)為大比例的大股東股權(quán)質(zhì)押，將會(huì)是企業(yè)的財(cái)務(wù)環(huán)境惡劣，加劇代理問(wèn)題。
Ronal 和 Michael（2015）[9]通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，大股東股權(quán)質(zhì)押行為會(huì)使得中小股東與大股東之前的利益產(chǎn)生沖突，在此過(guò)程中，上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)變高，其企業(yè)價(jià)值會(huì)相應(yīng)降低。
Kao 和 Chen（2017）[10]通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)大股東股權(quán)質(zhì)押后大多用于風(fēng)險(xiǎn)型投資，而且投資失利后會(huì)使得公司價(jià)值下滑。
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1.1 研究背景及意義
1.1.1 研究背景
股權(quán)質(zhì)押是近三十年逐漸發(fā)展的一種融資方式。早在 1995 年，我國(guó)就通過(guò)法律將擔(dān)保質(zhì)押制度確立下來(lái)。2007 年出臺(tái)的《物權(quán)法》也再次提及股權(quán)質(zhì)押制度。股權(quán)質(zhì)押與其他貸款融資相比有眾多優(yōu)點(diǎn)，一是對(duì)大股東的表決權(quán)毫無(wú)影響，二是不需要繁瑣的審批流程同時(shí)公司還可以正常經(jīng)營(yíng)。謝德仁（2016）[1]認(rèn)為對(duì)于大股東來(lái)說(shuō)，股權(quán)質(zhì)押是一種相當(dāng)簡(jiǎn)便快捷的融資渠道。據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2014-2018 年，在創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的公司從 141 家增長(zhǎng)到了 427 家，增長(zhǎng)了 202.8％。2018 年，創(chuàng)業(yè)板上市公司總共質(zhì)押股數(shù)更是達(dá)到了 190.1 億股。大股東股權(quán)質(zhì)押在質(zhì)押公司中占據(jù)了大多數(shù)。顯而易見(jiàn)，大股東是股權(quán)質(zhì)押的主體。
股權(quán)質(zhì)押的融資方式不同于其他的融資，在其價(jià)值確定中會(huì)有嚴(yán)格要求。質(zhì)押品品質(zhì)會(huì)成為質(zhì)權(quán)人在選擇時(shí)比較關(guān)注的地方。股權(quán)質(zhì)押后，合同中會(huì)有平倉(cāng)線(xiàn)，如果股權(quán)跌價(jià)，將會(huì)面臨著被平倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，大股東股權(quán)質(zhì)押，會(huì)引起外界監(jiān)督環(huán)境的變化，如果未按時(shí)還款，大股東所在公司質(zhì)押的股票將會(huì)被凍結(jié)。據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，2018年就有 184 家創(chuàng)業(yè)板上市公司的股權(quán)被凍結(jié)，總凍結(jié)次數(shù)達(dá)到 654 次。創(chuàng)業(yè)板上市公司面臨資金短缺問(wèn)題時(shí)，大股東會(huì)選擇股權(quán)質(zhì)押來(lái)緩解公司困境，幫助其渡過(guò)難關(guān)，然而追加保證金就企業(yè)當(dāng)前狀況又是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)。大股東股權(quán)質(zhì)押后，為避免股價(jià)下跌導(dǎo)致的追加保證金以及控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，大股東有較大壓力和動(dòng)力去維持股權(quán)價(jià)值，并且勢(shì)必引起外界監(jiān)管部門(mén)嚴(yán)格監(jiān)督。已有學(xué)者研究表明外部監(jiān)管環(huán)境變化，會(huì)引起公司盈余質(zhì)量的改變。因此，本文立足于外部監(jiān)管環(huán)境，探討大股東股權(quán)質(zhì)押對(duì)盈余質(zhì)量的影響。
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1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀
1.2.1 國(guó)外研究現(xiàn)狀
（1）關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的研究
①股權(quán)質(zhì)押動(dòng)機(jī)
La Porta（1999）[2]研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)大股東的控股權(quán)較高時(shí)，大股東的控制權(quán)被分離出去后，通過(guò)控制權(quán)獲得的現(xiàn)金流權(quán)收益減少，其侵占其他股東的股權(quán)動(dòng)機(jī)將會(huì)增加。
Claessens（2002）[3]通過(guò)對(duì)東亞國(guó)家和地區(qū)的上市家族企業(yè)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)法律意識(shí)淡薄的地區(qū)，其大股東股權(quán)質(zhì)押會(huì)加劇掠奪對(duì)中小股東權(quán)利的動(dòng)機(jī)。并且在亞洲金融危機(jī)期間，大控股控股股權(quán)質(zhì)押占比越高，大股股東掠奪中小股東的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)。
Joh（2003）[4]研究發(fā)現(xiàn)大股東有著強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)通過(guò)股權(quán)質(zhì)押等融資方式將資源從他們具有低現(xiàn)金流權(quán)的公司轉(zhuǎn)移到他們具有高現(xiàn)金流權(quán)的公司，以實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的“掏空”。
Kao 等（2004）[5]研究發(fā)現(xiàn)了股權(quán)質(zhì)押的真正目的不是為了滿(mǎn)足公司需求，而主要是解決自己資金短缺的問(wèn)題。 ②股權(quán)質(zhì)押經(jīng)濟(jì)后果 Wolfenzon（1999）[6]認(rèn)為大股東股權(quán)質(zhì)押后，會(huì)增強(qiáng)對(duì)對(duì)中小股東的利益侵害。
Claessens 等（2000）[7]通過(guò)對(duì)上市公司的研究，發(fā)現(xiàn)大股東股權(quán)質(zhì)押后，由于現(xiàn)金流權(quán)減弱，控制權(quán)增強(qiáng)，代理問(wèn)題加劇。 Yeh 等（2003）[8]認(rèn)為大比例的大股東股權(quán)質(zhì)押，將會(huì)是企業(yè)的財(cái)務(wù)環(huán)境惡劣，加劇代理問(wèn)題。
Ronal 和 Michael（2015）[9]通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，大股東股權(quán)質(zhì)押行為會(huì)使得中小股東與大股東之前的利益產(chǎn)生沖突，在此過(guò)程中，上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)變高，其企業(yè)價(jià)值會(huì)相應(yīng)降低。
Kao 和 Chen（2017）[10]通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)大股東股權(quán)質(zhì)押后大多用于風(fēng)險(xiǎn)型投資，而且投資失利后會(huì)使得公司價(jià)值下滑。
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2 相關(guān)概念及理論概述
2.1 相關(guān)概念
2.1.1 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)
（1）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的概念
創(chuàng)業(yè)板被稱(chēng)為二板市場(chǎng)，就是指的是第二股票交易市場(chǎng)。在資本市場(chǎng)中占據(jù)的位置較為重要，是中小企業(yè)融資的主要渠道和成長(zhǎng)空間，可以為主板市場(chǎng)提高有效的補(bǔ)給。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的公司大多都是高新科技企業(yè)，成長(zhǎng)性較高，但成立時(shí)間短規(guī)模小，所以業(yè)績(jī)不是很突出。
（2）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展歷程
2009 年 10 月創(chuàng)業(yè)板在深圳舉行了盛大的開(kāi)板儀式，第一批掛牌上市的公司就有 28家，2019 年 10 月，就已經(jīng)從原來(lái)的 28 家增長(zhǎng)到了 773 家。10 年來(lái)，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)集聚了一批頗具影響力、競(jìng)爭(zhēng)力的新興產(chǎn)業(yè)公司，在支持“雙創(chuàng)”企業(yè)群體、優(yōu)化創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新生態(tài)、引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、加速新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換等方面發(fā)揮著日益重要的作用，成為新時(shí)代推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的引擎。
2.1 相關(guān)概念
2.1.1 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)
（1）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的概念
創(chuàng)業(yè)板被稱(chēng)為二板市場(chǎng)，就是指的是第二股票交易市場(chǎng)。在資本市場(chǎng)中占據(jù)的位置較為重要，是中小企業(yè)融資的主要渠道和成長(zhǎng)空間，可以為主板市場(chǎng)提高有效的補(bǔ)給。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的公司大多都是高新科技企業(yè)，成長(zhǎng)性較高，但成立時(shí)間短規(guī)模小，所以業(yè)績(jī)不是很突出。
（2）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展歷程
2009 年 10 月創(chuàng)業(yè)板在深圳舉行了盛大的開(kāi)板儀式，第一批掛牌上市的公司就有 28家，2019 年 10 月，就已經(jīng)從原來(lái)的 28 家增長(zhǎng)到了 773 家。10 年來(lái)，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)集聚了一批頗具影響力、競(jìng)爭(zhēng)力的新興產(chǎn)業(yè)公司，在支持“雙創(chuàng)”企業(yè)群體、優(yōu)化創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新生態(tài)、引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、加速新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換等方面發(fā)揮著日益重要的作用，成為新時(shí)代推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的引擎。
2.1.2 股權(quán)質(zhì)押
現(xiàn)在有很多國(guó)家都規(guī)定了股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)制度，但是并沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)定義。在我國(guó)，通過(guò)前人不斷地探索，對(duì)股權(quán)質(zhì)押給出了相應(yīng)的含義。在投資融資過(guò)程中，股權(quán)作為一種質(zhì)押品被賦予了新的含義，公司需要融資將股權(quán)拿出質(zhì)押，如果到期償還不了，股權(quán)將會(huì)被抵押。對(duì)于融資來(lái)講，股權(quán)質(zhì)押作為一種新型的融資方式有著方便快捷的優(yōu)點(diǎn)。徐海燕（2011）[57]認(rèn)為股權(quán)抵押是由質(zhì)押人為履行債務(wù)所持有的股票質(zhì)權(quán)者抵押，當(dāng)質(zhì)押人到期不償還債務(wù)，債權(quán)人有權(quán)利得到賠償，從定義上可以看出，股權(quán)質(zhì)押不單單是指大股東將股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行，包含著所有股東，但是對(duì)于大股東的行為研究更加具有代表意義，所以本文研究的角度主要偏向于大股東股權(quán)質(zhì)押。
對(duì)于大股東的定義，一般來(lái)講，值得是在公司內(nèi)部持有股份最多的股東，它比其他股東所持的股份都要大。而這種大股東的融資行為很明顯的會(huì)對(duì)企業(yè)大的戰(zhàn)略走向有了相關(guān)反應(yīng)，我們研究大股東股權(quán)質(zhì)押的會(huì)更加有意義，也跟家具有代表性。因?yàn)楸疚膶?duì)股權(quán)質(zhì)押的探討，重點(diǎn)在于大股東股權(quán)質(zhì)押的行為，這樣的研究結(jié)果較為有借鑒意義。
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現(xiàn)在有很多國(guó)家都規(guī)定了股權(quán)質(zhì)押的相關(guān)制度，但是并沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)定義。在我國(guó)，通過(guò)前人不斷地探索，對(duì)股權(quán)質(zhì)押給出了相應(yīng)的含義。在投資融資過(guò)程中，股權(quán)作為一種質(zhì)押品被賦予了新的含義，公司需要融資將股權(quán)拿出質(zhì)押，如果到期償還不了，股權(quán)將會(huì)被抵押。對(duì)于融資來(lái)講，股權(quán)質(zhì)押作為一種新型的融資方式有著方便快捷的優(yōu)點(diǎn)。徐海燕（2011）[57]認(rèn)為股權(quán)抵押是由質(zhì)押人為履行債務(wù)所持有的股票質(zhì)權(quán)者抵押，當(dāng)質(zhì)押人到期不償還債務(wù)，債權(quán)人有權(quán)利得到賠償，從定義上可以看出，股權(quán)質(zhì)押不單單是指大股東將股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行，包含著所有股東，但是對(duì)于大股東的行為研究更加具有代表意義，所以本文研究的角度主要偏向于大股東股權(quán)質(zhì)押。
對(duì)于大股東的定義，一般來(lái)講，值得是在公司內(nèi)部持有股份最多的股東，它比其他股東所持的股份都要大。而這種大股東的融資行為很明顯的會(huì)對(duì)企業(yè)大的戰(zhàn)略走向有了相關(guān)反應(yīng)，我們研究大股東股權(quán)質(zhì)押的會(huì)更加有意義，也跟家具有代表性。因?yàn)楸疚膶?duì)股權(quán)質(zhì)押的探討，重點(diǎn)在于大股東股權(quán)質(zhì)押的行為，這樣的研究結(jié)果較為有借鑒意義。
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2.2 相關(guān)理論
2.2.1 委托代理理論
委托代理理論最早在上世紀(jì)由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家米恩斯和伯利提出的，在制約經(jīng)濟(jì)學(xué)契約理論中，是一個(gè)非常重要的部分，同時(shí)也是現(xiàn)代企業(yè)理論的重要內(nèi)容。提出者指出，經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)這兩者應(yīng)該劃分開(kāi)，對(duì)于股東而言，他們應(yīng)該只保留索取權(quán)，在企業(yè)中，股東兼具管理者的模式存在較大的弊端，所以，控制權(quán)和所有權(quán)分離就是委托代理的實(shí)質(zhì)。羅斯是第一個(gè)指出具有現(xiàn)代意義委托代理概念的學(xué)者，他認(rèn)為，在現(xiàn)代化企業(yè)制度之下，大部分公司的股權(quán)分散度較高，這樣就會(huì)導(dǎo)致部分所有者放棄對(duì)企業(yè)管理，而是雇傭經(jīng)理人，當(dāng)企業(yè)需要決策時(shí)，經(jīng)理人發(fā)揮著重要作用。由于合同的準(zhǔn)備性不足，代理人可以以自己的利益為基礎(chǔ)，損害委托人的利益，委托人的利益代理問(wèn)題可能發(fā)生于此。與股東、債權(quán)人等委托人相比，作為代理人的管理者擁有更多的公司信息，因此管理者很有可能利用信息不對(duì)稱(chēng)進(jìn)行不合理或違反規(guī)定的行為。如果管理人員受到較大的績(jī)效壓力，作為會(huì)計(jì)管理不當(dāng)?shù)挠喙芾淼那闆r較多，為了妥善解決代理人問(wèn)題，委托人應(yīng)采取各種措施限制代理人行為。這就會(huì)建立與代理人更加密切的關(guān)系來(lái)約束代理人的行為。
Jense 和 Meckling（1976）[75]研究發(fā)現(xiàn)公司不僅僅是單獨(dú)存在的，它是眾多契約組合而成的，并不能代表某一個(gè)個(gè)體的利益。當(dāng)個(gè)體利益與集體利益發(fā)生碰撞時(shí)，領(lǐng)導(dǎo)層經(jīng)常會(huì)為了整體而舍棄個(gè)體的利益，這時(shí)就出現(xiàn)了代理費(fèi)用。代理成本包括權(quán)益代理成本和債務(wù)代理成本。領(lǐng)導(dǎo)層綜合所持的股份較低時(shí)，其優(yōu)先權(quán)出現(xiàn)的概率就會(huì)越大。當(dāng)公司出現(xiàn)資金短缺問(wèn)題而導(dǎo)致債務(wù)融資時(shí)，其融資的債務(wù)比例越高，領(lǐng)導(dǎo)層所對(duì)應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)變高，產(chǎn)生的代理費(fèi)用也會(huì)增多。隨著債務(wù)融資的增多，代理費(fèi)也會(huì)隨之增多，這就會(huì)引發(fā)代理問(wèn)題。此時(shí)公司為了逃避債務(wù)獲取更多的利潤(rùn)，會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到債權(quán)人身上。債務(wù)契約能有效地緩解雙方的代理沖突，厘清債權(quán)人和債務(wù)人之間的委托代理關(guān)系。股權(quán)質(zhì)押融資的本質(zhì)是抵押貸款，質(zhì)權(quán)人基于風(fēng)險(xiǎn)防御會(huì)高度關(guān)注標(biāo)的物股權(quán)所在公司的經(jīng)營(yíng)行為和財(cái)務(wù)狀況，加強(qiáng)對(duì)公司的監(jiān)管。雖然質(zhì)權(quán)人是質(zhì)押股東的債權(quán)人而非股權(quán)公司直接債權(quán)人，但質(zhì)權(quán)人會(huì)與公司簽訂協(xié)議，對(duì)可能影響質(zhì)權(quán)人權(quán)益的行為做出限制，并關(guān)注公司的財(cái)務(wù)質(zhì)量以確保質(zhì)押權(quán)利不受損害。因此，質(zhì)權(quán)人與質(zhì)押股權(quán)所在公司管理層之間有較為清晰的委托代理關(guān)系。
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2.2.1 委托代理理論
委托代理理論最早在上世紀(jì)由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家米恩斯和伯利提出的，在制約經(jīng)濟(jì)學(xué)契約理論中，是一個(gè)非常重要的部分，同時(shí)也是現(xiàn)代企業(yè)理論的重要內(nèi)容。提出者指出，經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)這兩者應(yīng)該劃分開(kāi)，對(duì)于股東而言，他們應(yīng)該只保留索取權(quán)，在企業(yè)中，股東兼具管理者的模式存在較大的弊端，所以，控制權(quán)和所有權(quán)分離就是委托代理的實(shí)質(zhì)。羅斯是第一個(gè)指出具有現(xiàn)代意義委托代理概念的學(xué)者，他認(rèn)為，在現(xiàn)代化企業(yè)制度之下，大部分公司的股權(quán)分散度較高，這樣就會(huì)導(dǎo)致部分所有者放棄對(duì)企業(yè)管理，而是雇傭經(jīng)理人，當(dāng)企業(yè)需要決策時(shí)，經(jīng)理人發(fā)揮著重要作用。由于合同的準(zhǔn)備性不足，代理人可以以自己的利益為基礎(chǔ)，損害委托人的利益，委托人的利益代理問(wèn)題可能發(fā)生于此。與股東、債權(quán)人等委托人相比，作為代理人的管理者擁有更多的公司信息，因此管理者很有可能利用信息不對(duì)稱(chēng)進(jìn)行不合理或違反規(guī)定的行為。如果管理人員受到較大的績(jī)效壓力，作為會(huì)計(jì)管理不當(dāng)?shù)挠喙芾淼那闆r較多，為了妥善解決代理人問(wèn)題，委托人應(yīng)采取各種措施限制代理人行為。這就會(huì)建立與代理人更加密切的關(guān)系來(lái)約束代理人的行為。
Jense 和 Meckling（1976）[75]研究發(fā)現(xiàn)公司不僅僅是單獨(dú)存在的，它是眾多契約組合而成的，并不能代表某一個(gè)個(gè)體的利益。當(dāng)個(gè)體利益與集體利益發(fā)生碰撞時(shí)，領(lǐng)導(dǎo)層經(jīng)常會(huì)為了整體而舍棄個(gè)體的利益，這時(shí)就出現(xiàn)了代理費(fèi)用。代理成本包括權(quán)益代理成本和債務(wù)代理成本。領(lǐng)導(dǎo)層綜合所持的股份較低時(shí)，其優(yōu)先權(quán)出現(xiàn)的概率就會(huì)越大。當(dāng)公司出現(xiàn)資金短缺問(wèn)題而導(dǎo)致債務(wù)融資時(shí)，其融資的債務(wù)比例越高，領(lǐng)導(dǎo)層所對(duì)應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)變高，產(chǎn)生的代理費(fèi)用也會(huì)增多。隨著債務(wù)融資的增多，代理費(fèi)也會(huì)隨之增多，這就會(huì)引發(fā)代理問(wèn)題。此時(shí)公司為了逃避債務(wù)獲取更多的利潤(rùn)，會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到債權(quán)人身上。債務(wù)契約能有效地緩解雙方的代理沖突，厘清債權(quán)人和債務(wù)人之間的委托代理關(guān)系。股權(quán)質(zhì)押融資的本質(zhì)是抵押貸款，質(zhì)權(quán)人基于風(fēng)險(xiǎn)防御會(huì)高度關(guān)注標(biāo)的物股權(quán)所在公司的經(jīng)營(yíng)行為和財(cái)務(wù)狀況，加強(qiáng)對(duì)公司的監(jiān)管。雖然質(zhì)權(quán)人是質(zhì)押股東的債權(quán)人而非股權(quán)公司直接債權(quán)人，但質(zhì)權(quán)人會(huì)與公司簽訂協(xié)議，對(duì)可能影響質(zhì)權(quán)人權(quán)益的行為做出限制，并關(guān)注公司的財(cái)務(wù)質(zhì)量以確保質(zhì)押權(quán)利不受損害。因此，質(zhì)權(quán)人與質(zhì)押股權(quán)所在公司管理層之間有較為清晰的委托代理關(guān)系。
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3.1 創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)狀 ...................................... 18
3.1.1 股權(quán)質(zhì)押規(guī)模 ............................................. 18
3.1.2 股權(quán)質(zhì)押次數(shù) ...................................... 18
4 研究設(shè)計(jì) ................................................... 22
4.1 研究假設(shè) ......................................... 22
4.2 變量設(shè)計(jì) ................................ 23
5 實(shí)證研究 ..................................... 26
5.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源 .................................. 26
5.2 描述性統(tǒng)計(jì)分析 ....................................... 26
6 對(duì)策建議
6.1 對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的建議
（1）加強(qiáng)監(jiān)管
建立健全制度，有效約束大股東股權(quán)質(zhì)押的比例和范圍，提高盈余質(zhì)量，保障公司健康發(fā)展。
（2）構(gòu)建多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)體系
股權(quán)制衡度在一定程度能夠減少盈余管理行為，從而提高盈余質(zhì)量。因此，上市公司應(yīng)該采用引入其他股東等方式對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行改造，使其趨向與多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)?？梢赃M(jìn)一步的防治由于大股東股權(quán)集中。同樣大股東會(huì)面臨這被監(jiān)督得壓力，減少對(duì)盈余管理得行為，使得公司可以長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
（3）強(qiáng)化債權(quán)人監(jiān)督
對(duì)于企業(yè)來(lái)講，債權(quán)人都與企業(yè)的利益緊密聯(lián)系，不論是大股東股權(quán)質(zhì)押行為或盈余管理行為，債權(quán)人都應(yīng)立足于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和自身的債權(quán)安全，實(shí)施全面有效的監(jiān)督；此外，注冊(cè)會(huì)計(jì)師的行為應(yīng)當(dāng)符合相關(guān)的法律規(guī)定，保持良好的職業(yè)操守，認(rèn)真對(duì)待財(cái)務(wù)報(bào)告審計(jì)，對(duì)于大股東股權(quán)質(zhì)押以及其他重要事務(wù)保持高度關(guān)注。若有必要，還應(yīng)增設(shè)實(shí)際的規(guī)范程序，以鑒別和防范企業(yè)盈余管理行為。
（4）健全獨(dú)立董事議事機(jī)制
在制約大股東的股權(quán)質(zhì)押和過(guò)度盈余管理行為方面，獨(dú)立董事對(duì)各項(xiàng)事務(wù)的自主判斷，具有重要的作用。然而，在各種實(shí)際案例中，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司由于多方面的原因，沒(méi)有設(shè)立獨(dú)立董事制度，議事機(jī)制也不夠成熟，甚至等同于沒(méi)有，因而并未有實(shí)際上的作用。正因如此，按照公司法規(guī)以及相關(guān)法律規(guī)定，健全獨(dú)立董事制度，給獨(dú)立董事以合適的空間與法律環(huán)境去進(jìn)行自主判斷與決斷，是非常重要的。
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7 結(jié)論與展望
7.1 研究結(jié)論
本文基于外部監(jiān)督的視角，研究控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為與盈余質(zhì)量之間的關(guān)系，具體是結(jié)合我國(guó)股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)狀，并以創(chuàng)業(yè)板上市公司近五年披露的數(shù)據(jù)作為研究樣本，通過(guò)構(gòu)建多元回歸模型來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)大股東個(gè)人股權(quán)質(zhì)押融資行為對(duì)盈余質(zhì)量的影響，之后通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)來(lái)增強(qiáng)本文實(shí)證結(jié)果的可靠性。根據(jù)前文的理論分析和實(shí)證分析，得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：
7.1 研究結(jié)論
本文基于外部監(jiān)督的視角，研究控股股東股權(quán)質(zhì)押融資行為與盈余質(zhì)量之間的關(guān)系，具體是結(jié)合我國(guó)股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)狀，并以創(chuàng)業(yè)板上市公司近五年披露的數(shù)據(jù)作為研究樣本，通過(guò)構(gòu)建多元回歸模型來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)大股東個(gè)人股權(quán)質(zhì)押融資行為對(duì)盈余質(zhì)量的影響，之后通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)來(lái)增強(qiáng)本文實(shí)證結(jié)果的可靠性。根據(jù)前文的理論分析和實(shí)證分析，得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：
（1）從現(xiàn)狀來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)質(zhì)押的行為正在逐年提升，并且股權(quán)質(zhì)押融資的行為也越來(lái)越多，并且創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的期限結(jié)構(gòu)也趨于穩(wěn)定。對(duì)于盈余質(zhì)量的現(xiàn)狀而言，創(chuàng)業(yè)板上市公司盈余質(zhì)量較差，主要問(wèn)題體現(xiàn)在真實(shí)度不足和可持續(xù)性不強(qiáng)。
（2）通過(guò)對(duì)控股股東股權(quán)質(zhì)押的規(guī)模對(duì)公司盈余質(zhì)量實(shí)證結(jié)果分析，大股東股權(quán)質(zhì)押的規(guī)模可以正向影響公司的盈余質(zhì)量。因?yàn)榇蠊蓶|股權(quán)規(guī)模越大，就是面臨更為嚴(yán)酷的外部監(jiān)管，上市公司為了考慮到由于操控企業(yè)的利潤(rùn)被披露后影響企業(yè)的股價(jià)和信譽(yù)，促使大股東為了提升財(cái)務(wù)報(bào)表的質(zhì)量，從而減少盈余管理程度。進(jìn)而導(dǎo)致大股東質(zhì)押規(guī)模的大小與盈余質(zhì)量成正相關(guān)。
（3）通過(guò)分析大股東股權(quán)質(zhì)押次數(shù)對(duì)公司盈余質(zhì)量影響的實(shí)證結(jié)果，表明大股東股權(quán)質(zhì)押越頻繁，存在大股東股權(quán)質(zhì)押的公司盈余質(zhì)量越高。主要原因是股權(quán)質(zhì)押會(huì)影響大股東的資金狀況，并且會(huì)為其帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)市場(chǎng)的猜想和擔(dān)憂(yōu)，更容易引發(fā)外部監(jiān)管的關(guān)注。因而質(zhì)押次數(shù)的頻繁程度與盈余質(zhì)量成正相關(guān)。
（2）通過(guò)對(duì)控股股東股權(quán)質(zhì)押的規(guī)模對(duì)公司盈余質(zhì)量實(shí)證結(jié)果分析，大股東股權(quán)質(zhì)押的規(guī)模可以正向影響公司的盈余質(zhì)量。因?yàn)榇蠊蓶|股權(quán)規(guī)模越大，就是面臨更為嚴(yán)酷的外部監(jiān)管，上市公司為了考慮到由于操控企業(yè)的利潤(rùn)被披露后影響企業(yè)的股價(jià)和信譽(yù)，促使大股東為了提升財(cái)務(wù)報(bào)表的質(zhì)量，從而減少盈余管理程度。進(jìn)而導(dǎo)致大股東質(zhì)押規(guī)模的大小與盈余質(zhì)量成正相關(guān)。
（3）通過(guò)分析大股東股權(quán)質(zhì)押次數(shù)對(duì)公司盈余質(zhì)量影響的實(shí)證結(jié)果，表明大股東股權(quán)質(zhì)押越頻繁，存在大股東股權(quán)質(zhì)押的公司盈余質(zhì)量越高。主要原因是股權(quán)質(zhì)押會(huì)影響大股東的資金狀況，并且會(huì)為其帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)市場(chǎng)的猜想和擔(dān)憂(yōu)，更容易引發(fā)外部監(jiān)管的關(guān)注。因而質(zhì)押次數(shù)的頻繁程度與盈余質(zhì)量成正相關(guān)。
（4）通過(guò)分析控股股東股權(quán)質(zhì)押期限對(duì)公司盈余質(zhì)量影響的實(shí)證結(jié)果，表明大股東股權(quán)質(zhì)押期限越長(zhǎng)，存在大股東股權(quán)質(zhì)押的公司盈余質(zhì)量越高。主要原因有兩點(diǎn)：一，質(zhì)押期限較長(zhǎng)的大股東并沒(méi)有權(quán)利或并沒(méi)有計(jì)劃在短期內(nèi)將自己的股權(quán)贖回，會(huì)給自身帶來(lái)較大的資金壓力；二，因?yàn)橘Y本市場(chǎng)缺乏穩(wěn)定性，質(zhì)押期限較長(zhǎng)可能會(huì)使企業(yè)面臨控制權(quán)被轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而會(huì)給利益相關(guān)者帶來(lái)?yè)?dān)憂(yōu)，并且外部監(jiān)管者會(huì)加重監(jiān)管力度。因而質(zhì)押期限的長(zhǎng)短與盈余質(zhì)量呈正相關(guān)。
參考文獻(xiàn)（略）
參考文獻(xiàn)（略）
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