本文通過動機分析、委托代理理論和成本收益分析等相關理論分析得出研究假設，并構建實證模型對 2014 年-2019 年 A股市場上市公司數(shù)據(jù)進行實證分析，得出了如下結論：一、大股東股權質押比例與公司績效之間呈現(xiàn)非線性關系，大股東股權質押比例與公司績效呈現(xiàn)倒“U“型關系。適度的股權質押比例對公司績效有促進作用，此時大股東股權質押主要表現(xiàn)出正向協(xié)同作用，而當這一比例不斷增大達到一定峰值后，則主要變現(xiàn)為負向侵占作用，即隨著大股東股權質押比例的提升，公司業(yè)績不斷被削弱。

1   緒論

1.1 研究背景與意義
1.1.1 研究背景
近年來，我國資本市場取得長足進步，企業(yè)融資渠道不斷拓寬，新型融資方式例如股權質押、結構化貸款、眾籌、融資租賃等豐富了企業(yè)的融資選擇。在這其中，股權質押因其審批程序簡單便捷、成本低廉、股東控制權不受影響等優(yōu)點獲得了市場的極大關注，成為諸多上市公司股東偏愛的融資方式。股權代表著企業(yè)投資者對于股份制企業(yè)的法律所有權，隨著股權分置改革完成、抵押質押登記系統(tǒng)不斷完善，股權具有的財產屬性和高流動性屬性，確立了其成為質押物的可能性。股權質押逐步在各項法律法規(guī)中被確認成為一種新的融資方式。
股權質押在近年來發(fā)展迅猛，據(jù)東方財富網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示， 2019 年末，A 股市場質押公司數(shù)量達到 3081 家，占整個 A 股市場上市公司的 80%以上，累積質押總市值約 4.58萬億。

圖 1-1  2014 年末至 2019 年末 A 股股權質押股票數(shù)和總市值變化圖

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1.2 研究內容和框架
1.2.1 研究內容
本文將 A 股市場上市公司中存在大股東股權質押行為的公司作為研究對象，首先根據(jù)現(xiàn)有文獻和相關理論探討有關大股東股權質押比例對于公司業(yè)績影響的作用機制，并進一步研究加入公司治理后的調節(jié)效應。在此基礎上，選取 2014-2019 年我國 A 股上市公司財務數(shù)據(jù)，根據(jù)相關假設構建計量分析模型，實證檢驗大股東股權質押比例對公司業(yè)績的影響，并加入內部和外部兩個方面的公司治理行為，檢驗其在大股東股權質押對公司業(yè)績影響中的調節(jié)效應。
1.2.2 論文框架
本文將分為六個部分，具體內容安排如下：
第一章：緒論。此章節(jié)主要內容為文章的選題背景、選題意義和研究內容。在此基礎上，對論文的框架安排、研究思路和研究方法進行闡述，最后提出文章的創(chuàng)新點和未來可能的研究方向。
第二章：文獻綜述。此章節(jié)主要依托國內外現(xiàn)有研究進行分類梳理，首先就文章涉及的主要變量的概念進行相關綜述，包括股權質押、公司業(yè)績、公司治理等方面的文獻，然后整理有關大股東行為、股權質押比例、公司治理手段對于公司業(yè)績的影響研究，最后，對于相關研究進行綜合評述，總結當前研究進度和可能存在的研究方向。
第三章：理論基礎和研究假設。此章節(jié)對公司金融領域經典理論中有關股權質押的內容進行總結，并分析大股東股權質押的動機與成本收益關系，總結大股東股權質押對公司業(yè)績產生影響的作用機理，并通過對公司治理相關理論的引入分析公司治理可能存在的調節(jié)效用。在理論分析的基礎上提出本文的研究假設。
第四章：研究設計。此章節(jié)闡述樣本選擇標準和數(shù)據(jù)來源，對模型中出現(xiàn)的相關變量的定義和度量方式進行規(guī)定。參考現(xiàn)有文獻構建實證分析模型。
第五章：實證分析。此章節(jié)首先對模型涉及的變量進行描述性統(tǒng)計和相關性分析，并使用上一章設定的模型進行回歸分析，對回歸結果進行闡釋，最后進行穩(wěn)健型檢驗。
第六章：結論、政策建議與展望。此章節(jié)針對上文實證分析結果做出總結，針對結論對各市場參與主體提出可性的政策建議，并對未來的研究方向提出展望。
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2   文獻綜述

2.1 概念界定
2.1.1 股權質押
股權質押的概念在我國很早就出現(xiàn)了，1995 年頒布的《擔保法》中明確了“依法可以轉讓的股份、股票”可以作為質押物進行質押。2007 年頒布的《物權法》同樣明確股權是合法的質押品。股權質押是指股權持有者與開展相關業(yè)務的金融機構簽訂質押合同，將其持有的股權作為質押標的，獲取資金融通的一種方式，這些機構包括銀行、券商、信托等。股權持有人被用于質押的股權仍然擁有公司事務的的表決權和決策權，股東地位不受影響，質權人只享有被質押股權的財產權利。金融機構為防止股票價格下跌導致質押標的價值下降從而造成經濟損失，會設置“預警線”和“平倉線”管理相關風險，當股價下降到預警線時，金融機構會要求質押股東補倉，而當股價下降到平倉線時，如果股東無法進行補倉或者補全質押資金本息，被質押的股權會被拋售或拍賣。
本文研究的是大股東股權質押行為，由于大股東對公司經營能夠產生影響，因此受到學者的更多關注。股權質押行為可能是為滿足投資要求，獲取高收益而進行的主動質押，其本質是財務運作的杠桿化過程，而有些股權質押行為則是由于公司出現(xiàn)財務困境和資金短缺時被迫采取的手段。
2.1.2 公司業(yè)績
公司業(yè)績是對公司評價的核心指標，通常可以分為單一的和綜合的業(yè)績評價指標。單一的業(yè)績評價指標的基礎有兩種，以 ROA、ROE、EPS 等財務報表相關數(shù)據(jù)計算而得的財務指標被稱為以會計利潤為基礎的會計指標，而以托賓 Q、股票收益率等市場價格變化衡量公司業(yè)績的被稱為以市場價值為基礎的市價指標。綜合業(yè)績指標則要求根據(jù)多個指標對公司業(yè)績進行綜合整體的評價。如何對公司經營業(yè)績情況進行準確的評估和有效的衡量，是會計領域的重點問題。
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2.2 有關股權質押的文獻綜述
2.2.1 股權質押經濟后果相關研究
有關股權質押的研究多局限在案例分析和法律法規(guī)方面，在現(xiàn)有的股權質押可能產生的經濟后果中，學者大致的研究思路分為三大方面，分別是從代理沖突出發(fā)的大股東“掏空”行為的研究、股權質押對企業(yè)會計決策的影響以及股權質押后資本市場的反應情況。
首先，股權質押可能會激化大股東和中小股東之間的代理沖突，通常學者將這一現(xiàn)象稱之為“隧道效益”。股權質押由于可以將股東持有股票提前變現(xiàn)，可能會誘使大股東“套現(xiàn)離場”，Claessens 等人（2000，2002）的研究表明，控股股東可能會將持股公司“掏空”，并通過關聯(lián)方交易、股東借款等方式將公司的利益占為己有，損害公司價值?？毓晒蓶|可能會通過交叉持股、多重股權等方式，實現(xiàn)控制權和現(xiàn)金流權的分化，損害中小股東的利益。股權質押的“提前變現(xiàn)”手段同樣可以通過大股東加劇控制權收益的獲取行為來達成，大股東在放棄持有股份的現(xiàn)金流權后會激化代理沖突（Yeh、Ko、Su,2003）。國內的研究者則從案例分析和實證研究的角度深入研究了這一問題，李永偉等（2007）通過對“明星電力”公司的案例進行分析，認為股權質押限制了大股東的現(xiàn)金流權，為了彌補這一部分的損失，大股東會進一步加大“隧道”行為的實施力度。郝項超等（2009）使用實證分析的方式，得到了相似的結論：股權質押會激化大股東與中小股東之間的代理問題，降低公司價值，股權質押會降低控股股東的監(jiān)管積極性，從而體現(xiàn)出很強的侵占效應。李雯（2015）對超日太陽的案例分析和楊安妮（2017）對樂視網(wǎng)的分析等同樣得出了相似的結論，即在大股東股權質押后其轉移公司資產的行為動機更加強烈。張龍平（2016）則研究審計師的行為，間接地指出股權質押產生的潛在風險，他認為審計師在對有大股東股權質押行為的公司進行審計時，能夠及時發(fā)現(xiàn)激化的代理沖突和經營問題，通過上調審計費用等方式將這一信息反應到市場中。張俊瑞等（2017）使用實證研究的方法研究發(fā)現(xiàn)公司如果存在大股東股權質押行為，則會被聘請的審計機構收取更高的審計費用。
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3  理論基礎和研究假設 .................................... 15
3.1  股權質押相關理論 ......................................... 15
3.1.1  股權質押的動機 ...................................... 15
3.1.2  第二類委托代理理論 ........................ 16 
4  研究設計 .................................... 22
4.1  樣本選擇與數(shù)據(jù)來源 ........................................... 22
4.2  變量選擇 ................................ 22
5  實證分析 .......................................... 26
5.1  描述性統(tǒng)計 .................................... 26
5.2  相關性分析 ...................................... 27

5     實證分析

5.1 描述性統(tǒng)計
在本文的實證分析部分，本文先對于數(shù)據(jù)中出現(xiàn)的特殊異常值進行處理，并對所選取的數(shù)據(jù)進行了描述性統(tǒng)計，結果如下表所示：

上表列示了各變量的描述性統(tǒng)計，其中被解釋變量 ROE 的最小值為-48.84%，最大值為 39.45%，平均數(shù)為 6.64%，標準差為 11.48，說明各公司之間業(yè)績水平存在較大差異。解釋變量控股股東股權質押比例最高為 100%，最低為 0，標準差 25.83，說明不同公司的大股東股權質押比例也存在較大差異。調節(jié)變量中，第一大股東持股比例的均值為 36.12%。兩職合一的均值為 0.15，說明我國大部分的上市公司采用兩職分離組織結構。機構投資者持股比例從最小的 2.55%到最大的 90.8%，說明機構投資者持股在我國上市公司中存在很大差異。公司有息債務比例的平均值約為 17.28%，有些公司沒有有息債務，最高的比例達到 73.42%。
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6   結論、政策建議與展望

6.1 結論
股權質押因其審批程序簡單便捷、成本低廉等優(yōu)勢不斷獲得上市公司股東的青睞，成為當前較受關注的新型融資方式。2019 年末，A 股市場質押公司數(shù)量占整個 A 股市場上市公司的 80%以上。在對股權質押的相關理論進行梳理后，可以發(fā)現(xiàn)大股東股權質押對公司績效存在兩種效應。一方面，股權質押的便捷度能夠解決上市公司資金短缺問題，且為避免公司控制權轉移的風險，股權質押的股東有動機積極參與公司治理，提高公司業(yè)績從而穩(wěn)定股價，大股東股權質押表現(xiàn)出對上市公司業(yè)績的正向協(xié)同作用。另一方面，股權質押能夠將股價波動風險轉嫁給提供質押服務的金融機構，加劇大股東侵害小股東利益的行為，表現(xiàn)出對上市公司業(yè)績的負向侵占作用。此外，公司內部和外部的治理手段例如股權集中度、董事長與總經理兩職合一、機構投資者持股比例、債務投資者的監(jiān)督等都可能對股權質押對公司業(yè)績的作用過程中產生影響。本文基于公司治理的視角，將大股東股權質押作為研究對象，探究了大股東股權質押比例對公司業(yè)績的影響，并加入公司治理的因素作為調節(jié)變量，研究這些公司治理手段對大股東股權質押比例與公司業(yè)績之間的關系可能產生的影響。通過動機分析、委托代理理論和成本收益分析等相關理論分析得出研究假設，并構建實證模型對 2014 年-2019 年 A股市場上市公司數(shù)據(jù)進行實證分析，得出了如下結論：
一、大股東股權質押比例與公司績效之間呈現(xiàn)非線性關系，大股東股權質押比例與公司績效呈現(xiàn)倒“U“型關系。適度的股權質押比例對公司績效有促進作用，此時大股東股權質押主要表現(xiàn)出正向協(xié)同作用，而當這一比例不斷增大達到一定峰值后，則主要變現(xiàn)為負向侵占作用，即隨著大股東股權質押比例的提升，公司業(yè)績不斷被削弱。
二、內部公司治理手段對大股東股權質押比例與公司績效關系有影響。首先，從股權結構來看，股權集中度與公司績效正相關，且在大股東股權質押比例較低時，股權集中度高的企業(yè)對股權質押促進公司業(yè)績有增強作用，即進一步提升業(yè)績。在大股東股權質押比例較高時，股權集中度高的企業(yè)對股權質押抑制公司業(yè)績有削弱作用，即減少業(yè)績下滑。此外，從董事會治理角度看，董事長和總經理兩職合一對大股東股權質押與公司業(yè)績的關系中有負向的調節(jié)作用。
參考文獻（略）