本文是一篇國(guó)際金融論文，本研究以2004-2021年在A股市場(chǎng)上市的交叉上市企業(yè)為樣本，得到如下結(jié)論：（1）交叉上市企業(yè)聘請(qǐng)同一保薦人時(shí)，A股市場(chǎng)的IPO定價(jià)效率更高；（2）信息不對(duì)稱程度更高和注冊(cè)制改革后，同一保薦人對(duì)提高IPO定價(jià)效率發(fā)揮了更大的作用；
第一章 緒論
1.1 研究背景
衡量資本市場(chǎng)成熟與否的一大指標(biāo)是資產(chǎn)定價(jià)效率，提高IPO定價(jià)效率由此顯得格外重要。中國(guó)股票市場(chǎng)是新興加轉(zhuǎn)軌的經(jīng)濟(jì)體，但長(zhǎng)期以來(lái)新股定價(jià)偏離其內(nèi)在價(jià)值，與成熟資本市場(chǎng)和其他新興市場(chǎng)還有所差距，高股價(jià)波動(dòng)率和高市盈率成為其一大特征（黃順武和胡貴平，2013）。很長(zhǎng)一段時(shí)間來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)為提高IPO定價(jià)效率持續(xù)推進(jìn)股票發(fā)審制度改革，總體來(lái)看，經(jīng)歷了從審批制到核準(zhǔn)制，再到全面注冊(cè)制改革的時(shí)期。注冊(cè)制更重視信息披露質(zhì)量，強(qiáng)調(diào)形式審核而非實(shí)質(zhì)審核，逐漸把發(fā)行上市的選擇權(quán)和決定權(quán)交給市場(chǎng)。注冊(cè)制下市場(chǎng)能夠充分發(fā)揮其在資源配置中的作用，對(duì)各主體資產(chǎn)狀況、市場(chǎng)價(jià)值、證券質(zhì)量等進(jìn)行判斷，讓“看不見(jiàn)的手”遴選有價(jià)值的上市公司，更加公開(kāi)透明地為許多有潛力的公司提供了上市機(jī)會(huì)（呂懷立等，2021）?？梢?jiàn)，我國(guó)正逐步完善各項(xiàng)制度，提高市場(chǎng)化程度，政府干預(yù)和計(jì)劃經(jīng)濟(jì)色彩慢慢被淡化，這時(shí)更需要保薦人發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)、信息挖掘和持續(xù)性督導(dǎo)等功能。
在IPO市場(chǎng)中，有學(xué)者已研究發(fā)現(xiàn)保薦人等中介機(jī)構(gòu)能在執(zhí)業(yè)過(guò)程中發(fā)揮認(rèn)證和鑒定功能，對(duì)降低新股發(fā)行中的信息不對(duì)稱、提高新股定價(jià)效率起到至關(guān)重要的作用（Rock，1986; 張學(xué)勇等，2020）。長(zhǎng)期以來(lái)，保薦機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)資本都被視作一項(xiàng)重要的信號(hào)傳遞機(jī)制，他們利用自身信息優(yōu)勢(shì)成為發(fā)行方和投資者之間的溝通橋梁，能起到降低信息不對(duì)稱以及鑒證擬上市公司治理水平的作用。因此，保薦機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)越高，發(fā)揮的認(rèn)證和鑒定功能越強(qiáng)（Booth和Smith，1986；Dunbar，1997）。雖然通過(guò)制度建設(shè)可以強(qiáng)化保薦人等中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，但對(duì)于還處在注冊(cè)制改革初期的內(nèi)地資本市場(chǎng)，保薦人違法違規(guī)現(xiàn)象仍廣泛存在，2021年4月6日證監(jiān)會(huì)就披露了38份監(jiān)管決定書(shū)，涉及包括IPO、債券發(fā)行、再融資等各類(lèi)違規(guī)事項(xiàng)，其中IPO業(yè)務(wù)更是監(jiān)管機(jī)構(gòu)處罰的重災(zāi)區(qū)，多名IPO項(xiàng)目保薦人被監(jiān)管機(jī)構(gòu)“點(diǎn)名”，例如中金公司的保薦代表人違規(guī)篡改招股說(shuō)明書(shū)和交易所問(wèn)詢函等。

國(guó)際金融論文怎么寫(xiě)

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1.2 研究意義
1.2.1 理論意義
第一，考察保薦人在跨市場(chǎng)中的功能角色。目前有關(guān)保薦人功能角色的研究一般立足于單一市場(chǎng)，本文結(jié)合現(xiàn)階段我國(guó)資本市場(chǎng)的特殊制度環(huán)境，即注冊(cè)制改革以及滬港通的背景，將這一研究拓展到從香港到內(nèi)地的跨市場(chǎng)領(lǐng)域，探究交叉上市企業(yè)保薦人在香港市場(chǎng)的保薦經(jīng)歷對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)IPO定價(jià)效率的影響。本文的研究有利于更全面地評(píng)估、衡量保薦人在現(xiàn)行制度環(huán)境下的價(jià)值，對(duì)理解保薦人在跨市場(chǎng)中的功能角色具有重要的理論價(jià)值。
第二，豐富交叉上市的相關(guān)文獻(xiàn)。由于境內(nèi)外資本市場(chǎng)的發(fā)行審核制度和監(jiān)管政策等方面都有一定區(qū)別，國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要從信息不對(duì)稱、企業(yè)規(guī)模、股票市場(chǎng)流動(dòng)性等方面研究交叉上市企業(yè)在境內(nèi)和境外證券市場(chǎng)IPO定價(jià)存在的價(jià)差問(wèn)題、定價(jià)效率問(wèn)題以及企業(yè)績(jī)效問(wèn)題。本研究從保薦人角度出發(fā)，研究香港市場(chǎng)保薦經(jīng)驗(yàn)對(duì)交叉上市企業(yè)內(nèi)地市場(chǎng)IPO定價(jià)效率的影響，擴(kuò)展了交叉上市定價(jià)效率等問(wèn)題影響因素的研究視角。
第三，豐富信息披露的相關(guān)文獻(xiàn)。國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于信息披露方面的研究時(shí)間長(zhǎng)、成果豐富，所探究的影響因素主要集中在股權(quán)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)、高管特征以及制度安排等。本文在這些研究的基礎(chǔ)上引入一種新的視角，從保薦人功能角色出發(fā)，進(jìn)一步考察保薦人在信息披露過(guò)程中發(fā)揮的作用，將保薦人經(jīng)驗(yàn)和聲譽(yù)資本納入該問(wèn)題的研究框架。一定程度上豐富了現(xiàn)有關(guān)于信息披露的相關(guān)研究，擴(kuò)寬了該領(lǐng)域的研究范圍。
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第二章 文獻(xiàn)綜述
2.1 保薦人與IPO的相關(guān)研究
2.1.1 IPO定價(jià)效率
IPO定價(jià)效率低的直觀表現(xiàn)為IPO抑價(jià)，也就是股票首次公開(kāi)發(fā)行上市后會(huì)普遍高于其發(fā)行價(jià)。國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)關(guān)于IPO定價(jià)效率的研究主要從信息不對(duì)稱、行為金融和政府管制這幾個(gè)角度展開(kāi)。“信息不對(duì)稱觀”認(rèn)為，發(fā)行方、承銷(xiāo)商和投資者之間的信息不對(duì)稱會(huì)導(dǎo)致IPO定價(jià)效率低下，具體表現(xiàn)在發(fā)行價(jià)格偏離公司內(nèi)在價(jià)值。Welch（1989）、Allen和Faulhaber（1989）認(rèn)為發(fā)行方和投資者之間存在信息不對(duì)稱，低質(zhì)量公司為獲得理想的發(fā)行收益，會(huì)通過(guò)“包裝”自己來(lái)獲得投資者的信任，而高質(zhì)量公司為了在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，會(huì)通過(guò)壓低首發(fā)價(jià)形成價(jià)格優(yōu)勢(shì)，一定程度上又提高了低質(zhì)量公司的“包裝”成本。Rock（1986）認(rèn)為投資者與投資者之間也存在信息不對(duì)稱，這時(shí)掌握內(nèi)幕信息的投資者可以獲得超額收益，而處于信息劣勢(shì)地位的投資者很難發(fā)現(xiàn)IPO定價(jià)偏低的新股，就存在購(gòu)入定價(jià)合理甚至偏高的新股的情況，該現(xiàn)象也被稱為逆向選擇。為避免這種情況，發(fā)行方常常會(huì)壓低新股定價(jià)來(lái)補(bǔ)償一級(jí)市場(chǎng)中存在信息短板的投資者。Beatty和Ritter（1986）同樣發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司價(jià)值不確定性較大時(shí)，資本市場(chǎng)中信息掌握程度較差的投資者極可能存在決策偏差，產(chǎn)生一定投資風(fēng)險(xiǎn)，因此發(fā)行方更有必要降低IPO價(jià)格來(lái)補(bǔ)償投資者。另外，McCool et al（.1996）在研究上市首日超額收益時(shí)第一次采用了隨機(jī)前沿模型，開(kāi)創(chuàng)了學(xué)術(shù)界研究IPO抑價(jià)現(xiàn)象的新路徑。
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2.2 交叉上市的相關(guān)研究
2.2.1 交叉上市動(dòng)機(jī)
國(guó)內(nèi)外有關(guān)交叉上市動(dòng)機(jī)的研究主要集中在以下幾個(gè)方面。首先是加強(qiáng)股票流動(dòng)性，Amihud和Mendel-sohn（1986）認(rèn)為增強(qiáng)股票在資本市場(chǎng)的流動(dòng)性能夠有效降低公司的股權(quán)資本成本，并增加企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，因此交叉上市成為許多公司提高股票流動(dòng)性的一大途徑。Karolyi（1998）研究發(fā)現(xiàn)，上市企業(yè)股票平均交易總量在交叉上市后有顯著提高，同時(shí)也帶動(dòng)了發(fā)行方國(guó)內(nèi)市場(chǎng)交易量的提高。Mittoo（2003）研究同樣發(fā)現(xiàn)交叉上市后的一段時(shí)間內(nèi)發(fā)行企業(yè)的股票流動(dòng)性有所增強(qiáng)?？梢?jiàn)，與交叉上市前相比，股票流動(dòng)性在交叉上市后會(huì)增強(qiáng)，從而減少流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和融資成本。
交叉上市的另一大動(dòng)機(jī)是提高投資者保護(hù)水平，La porta et al.（1999）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)外部環(huán)境良好時(shí)，可以通過(guò)市場(chǎng)壓力和法律約束來(lái)減少股東和管理層等內(nèi)部人對(duì)外部中小投資者的掠奪行為，相反，良好的投資者保護(hù)能夠進(jìn)一步完善和促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展。Reese和Weisbach（2002）以到美國(guó)進(jìn)行交叉上市后的企業(yè)對(duì)研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司高管有較強(qiáng)意愿到境外市場(chǎng)交叉上市時(shí)，該企業(yè)的投資者保護(hù)水平相對(duì)較高。另外，完成交叉上市后，無(wú)論交叉上市企業(yè)在本國(guó)的投資者保護(hù)水平如何，其在美國(guó)資本市場(chǎng)的股票發(fā)行數(shù)量和企業(yè)價(jià)值有顯著增加。
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第三章 保薦制度與同一保薦人的制度背景 ....................................... 19
3.1 保薦制度的歷史淵源 ............................... 19
3.2 香港保薦制度的發(fā)展 ................................... 20
3.3 內(nèi)地保薦制度的發(fā)展 .................................... 21
第四章 理論基礎(chǔ)與研究假設(shè) ................. 28
4.1 理論基礎(chǔ) .......................................... 28
4.1.1 金融中介理論 ......................... 28
4.1.2 有效市場(chǎng)假說(shuō)理論 ............................ 29 
第五章 研究設(shè)計(jì)與實(shí)證分析 .......................... 36
5.1 樣本及數(shù)據(jù)來(lái)源 ................................ 36
5.2 模型構(gòu)建及變量定義 ............................ 37 
第五章 研究設(shè)計(jì)與實(shí)證分析
5.1 樣本及數(shù)據(jù)來(lái)源
2004年2月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式出臺(tái)并實(shí)施了《證券發(fā)行上市保薦制度暫行辦法》，標(biāo)志著我國(guó)內(nèi)地資本市場(chǎng)的證券發(fā)行進(jìn)入“保薦制”時(shí)代，市場(chǎng)化程度更高，保薦人開(kāi)始在上市發(fā)行過(guò)程中發(fā)揮更重要作用。因此本文選取正式施行保薦制度即2004年2月1日至2021年12月31日在A股上市的且已在香港上市的交叉上市公司作為本次實(shí)證研究的樣本。數(shù)據(jù)來(lái)源主要包括以下幾個(gè)部分: 第一，A+H交叉上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)和國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，包括交叉上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、發(fā)行審核數(shù)據(jù)和保薦數(shù)據(jù)；第二，保薦人的海外分支機(jī)構(gòu)等其他相關(guān)信息從企查查和中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站手工收集并整理獲得；第三，從巨潮資訊網(wǎng)下載交叉上市公司的招股說(shuō)明書(shū)，以補(bǔ)充相關(guān)數(shù)據(jù)庫(kù)中缺失的交叉上市公司IPO保薦人信息以及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等。截至2021年12月底，共有92家交叉上市企業(yè)先在H股上市后又在A股上市，由于每家公司聘請(qǐng)1-3家保薦機(jī)構(gòu)，本文將交叉上市公司與保薦人信息進(jìn)行匹配，剔除相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的樣本并對(duì)所有連續(xù)變量在1%的水平上進(jìn)行縮尾處理后，共得到131個(gè)“保薦人-公司”層面的研究樣本。

國(guó)際金融論文參考

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第六章 研究結(jié)論、不足與建議
6.1 研究結(jié)論
本文通過(guò)保薦人這一關(guān)鍵中介，利用2004-2021年在香港和內(nèi)地市場(chǎng)交叉上市的企業(yè)為樣本，在理論分析的基礎(chǔ)上提出本文假設(shè)，又通過(guò)描述性統(tǒng)計(jì)和多元回歸模型等探究了同一保薦人對(duì)交叉上市企業(yè)IPO定價(jià)效率的影響。本文首先考察了交叉上市企業(yè)在A股市場(chǎng)聘請(qǐng)同一保薦人對(duì)其IPO定價(jià)效率的影響，然后考察了在信息不對(duì)稱程度更高的情況下，以及注冊(cè)制改革后，該作用的影響效果是否更強(qiáng)。同時(shí)，本文通過(guò)Bootstrap抽樣檢驗(yàn)、分層線性模型檢驗(yàn)、工具變量檢驗(yàn)以及改變定價(jià)效率衡量方法行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)研究結(jié)果是否仍然成立。最后，本文還進(jìn)行了進(jìn)一步檢驗(yàn)，探究同一保薦人與交叉上市企業(yè)上市后的盈余管理程度、短期股價(jià)波動(dòng)率、長(zhǎng)期超額回報(bào)以及保薦費(fèi)用之間的關(guān)系。最終，本文所得到的主要結(jié)論如下：
（1）交叉上市企業(yè)聘請(qǐng)同一保薦人時(shí)，A股市場(chǎng)的IPO定價(jià)效率更高，即產(chǎn)生更低的IPO抑價(jià)水平。說(shuō)明香港保薦經(jīng)歷對(duì)于將承擔(dān)交叉上市企業(yè)內(nèi)地業(yè)務(wù)的保薦人來(lái)說(shuō)是一筆寶貴的聲譽(yù)資本和經(jīng)驗(yàn)財(cái)富。
（2）通過(guò)股價(jià)波動(dòng)率和分析師預(yù)測(cè)對(duì)樣本進(jìn)行分組檢驗(yàn)后，均發(fā)現(xiàn)信息不對(duì)稱程度更高時(shí)，同一保薦人對(duì)IPO定價(jià)效率的提高能夠發(fā)揮更大作用?？梢?jiàn)保薦人確實(shí)能夠有效緩解發(fā)行人與投資者間的信息不對(duì)稱。
（3）內(nèi)地資本市場(chǎng)注冊(cè)制改革后，交叉上市企業(yè)聘請(qǐng)同一保薦人對(duì)IPO定價(jià)效率的正向影響作用更強(qiáng)。說(shuō)明注冊(cè)制下市場(chǎng)化程度更高，保薦人的功能角色發(fā)揮著更重要的作用，保薦人在香港的保薦經(jīng)驗(yàn)?zāi)軌蚝芎玫剡\(yùn)用于內(nèi)地注冊(cè)制改革后的市場(chǎng)。
參考文獻(xiàn)（略）